Совершенствование методов оценки инвестиционной стоимости инновационной компании на различных этапах жизненного цикла

Актуальность темы

исследования. В последнее время тема инновационной экономики становится все более актуальной. Это легко объяснимо: в условиях мирового кризиса происходит перестановка сил и лидирующую позицию занимают страны, предлагающие что-то новое. Таким новым является как раз внедрение инноваций и активное развитие высокотехнологичных предприятий. Ранее научная деятельность бурно развивалась под эгидой крупных государственных научно-исследовательских институтов. В период кризиса часть таких инновационных центров подпало под сокращение государственных расходов.

Поэтому возникает необходимость развивать малые инновационные предприятия, которые станут полноценными участниками наукоемкого рынка. В настоящее время правительство нашей страны оказывает поддержку инновационной сфере, создавая технопарки, бизнес-инкубаторы, поощряя государственные университеты на создание научных лабораторий, но при этом государственное финансирование практически не осуществляется. А высокотехнологичные разработки всегда требовали и требуют огромных капитальных вложений, которые малым предприятиям самостоятельно аккумулировать довольно сложно. Таким образом, основная проблема эффективного развития инновационных компаний — недостаток финансовых средств.

Данная проблема может быть решена путем привлечения частных инвестиций в инновационную сферу: средств бизнес-ангелов, венчурных фондов, портфельных инвесторов. Получение финансовых средств для высокотехнологичного предприятия — сложная задача, ведь основной целью вложения денежных средств для инвестора является получение максимальной прибыли, которая зависит от будущих доходов проекта. Но дохода может и не быть: например, инновационный продукт не найдет на рынке своего покупателя. Поэтому при принятии инвестиционного решения владелец финансовых ресурсов должен быть уверен в эффективности инновационного проекта. Более точную и объемную информацию о будущих доходах предприятия можно получить, определив инвестиционную стоимость высокотехнологичной компании.

Исторически сложилось три подхода к оценке стоимости предприятия: доходный, затратный, сравнительный, в рамках каждого из которых существует множество, различных методов. Однако для оценки инвестиционной стоимости высокотехнологичных предприятий использование данных методов представляется весьма проблематичным. Во-первых, данные модели не позволяют определить инвестиционную стоимость, а в большинстве своем сфокусированы на рыночной стоимости. Во-вторых, существующие методы не подходят для оценки высокотехнологичных предприятий, так как данные фирмы обладают неопределенностью, которую традиционные подходы недооценивают, а потому и не способны дать адекватный результат. В-третьих, инновационная компания обладает жизненным циклом, на каждом этапе которого происходят различные процессы и выступают определенные показатели инновационной деятельности, что требует применения отдельного метода оценки к каждой стадии развития. Эти факты свидетельствуют об актуальности разработки новых методов оценки инвестиционной стоимости научно-исследовательских компаний.

Степень научной разработанности проблемы. В рамках диссертационного исследования были изучены отечественные труды в области оценки бизнеса, в том числе и инвестиционной стоимости, таких специалистов, как: Г. В. Булычева, C.B. Валдайцев, А. Г. Грязнова, М. А. Федотова, C.B. Грибовский, Г. И. Микерин, А. Н. Козырев, В. М. Рутгайзер, A.B. Якунина и т. д.

Среди зарубежных авторов в области оценки стоимости бизнеса можно особо выделить таких, как: А. Дамодаран, Т. Коупленд, Т. Коллер, Ш. Пратт,.

Ф. Блэк, У. Шарп, М. Шоулз и т. д. Они заложили основы теории оценки бизнеса, подходы и методы оценки бизнеса в условиях развитой рыночной экономики.

Малая степень изученности в отечественной литературе теории и практики оценки инвестиционной стоимости бизнеса, невозможность применения зарубежных подходов, а также необходимость использования в практической деятельности показателей стоимости инновационных компаний подчеркивает актуальность диссертационной работы.

Актуальность темы

недостаточная проработанность проблемы оценки инвестиционной стоимости инновационной компании, а также разработка и усовершенствование на ее основе методики оценки обусловили выбор темы, постановку цели и задач диссертационного исследования.

Цель и задачи исследования

Основной целью диссертационного исследования стала разработка адекватных методов оценки инвестиционной стоимости инновационной компании, учитывающих степень риска и уровень развития предприятия.

В соответствии с основной целью перед диссертационным исследованием были поставлены и решены следующие задачи:

— уточнить и раскрыть на комплексной основе понятие инвестиционной стоимости и определить ее важнейшие функции;

— рассмотреть особенности развития инновационных компаний и доступные источники финансирования на каждом этапе жизненного цикла;

— изучить существующие методы оценки инвестиционной стоимости и оценить возможность их применения к высокотехнологичным предприятиям;

— разработать эффективные методики оценки инвестиционной стоимости инновационной компании на различных этапах жизненного цикла;

— предложить практические рекомендации по внедрению созданных методик в российскую оценочную деятельность.

Объектом исследования выступили отношения, возникающие в процессе оценки инвестиционной стоимости инновационной компании, находящейся на различных этапах жизненного цикла.

Предметом исследования была избрана совокупность методов оценки инвестиционной стоимости инновационной компании.

Теоретическими и методологическими основами диссертационной работы послужили труды отечественных и зарубежных ученых в области экономики и финансов, рассматривающие отдельные аспекты оценки стоимости предприятий, инвестиционного анализа, корпоративного управления, инновационного и риск-менеджмента.

Информационную базу исследования составляют статистические материалы российских и зарубежных информационно-статистических агентств, информационные и методические материалы оценочных агентств, фондов в сфере инноваций и Роспатента, а также финансовая отчетность отечественных инновационных компаний.

Наиболее важные научные результаты диссертационного исследования заключаются в следующем:

— уточнено понятие инвестиционной стоимости как стоимости, определяемой для конкретного индивида исходя из доходности объекта на определенный период времени в будущем при заданных инвестиционных целях;

— классифицированы и систематизированы внешние источники финансирования частных инновационных предприятий по способу вложения;

— разработана динамическая модель премии за риск как надбавки к стоимости компании, основанная на балльной рейтинговой оценке риска;

— на основе понятий доинвестиционной и послеинвестиционной стоимостей разработана методика определения стоимости инновационной компании на этапе стартап, учитывающая стоимость патента и премию за риск и позволяющая вычислить стоимость на стадии отсутствия денежных доходов;

— даны предложения по совершенствованию метода венчурного капитала для оценки стоимости на стадии раннего роста, призванные обеспечить возможность определить конечную стоимость компании, не прибегая к сравнительному методу оценки;

— на основе метода дисконтированных денежных потоков разработан метод вычисления инвестиционной стоимости высокотехнологичного предприятия на этапе расширения, включающий помимо оценки стоимости действующих активов оценку потенциала роста;

— обоснован алгоритм определения инвестиционной стоимости высокотехнологичного предприятия с учетом его жизненного цикларазработаны рекомендации по использованию созданных методик в практике оценочной деятельности.

Теоретическая и практическая значимость. Теоретическая значимость работы заключается в развитии в развитии и углубленной разработке отдельных положений теории и методического обеспечения оценки инвестиционной стоимости инновационной компании на различных этапах ее жизненного цикла. Представленные в работе новые научные результаты вносят определенный вклад в развитие экономической науки и могут послужить для дальнейших теоретических и практических разработок проблем в избранной области.

Практическая значимость исследования заключается в том, что авторские теоретические разработки доведены до конкретных практических предложений, реализация которых призвана создать условия для увеличения объемов инвестиций, направляемых на финансирование инновационной деятельности. Разработанные методики оценки инвестиционной стоимости могут быть использованы в практической деятельности инвесторов, финансирующих инновационные предприятия, при выборе ими объекта вложений денежных средств. Данные методы могут также применяться собственниками и финансовыми менеджерами высокотехнологичных компаний для поиска финансовых ресурсов и принятия других управленческих решений.

Апробация работы. Основные положения диссертации обсуждены и получили апробацию в тезисах, статьях и выступлениях на российских и международных научных конференциях, проходивших в 2010;2011 гг. в городах Москве, Пензе и Новосибирске.

Наиболее существенные положения и результаты исследования нашли свое отражение в 10 публикациях автора общим объемом 3,2 п.л. В изданиях, рекомендованных ВАК, были опубликованы 4 статьи.

Практические результаты исследования, модели и методы, разработанные в диссертации, были использованы в деятельности оценочных компаний г. Пенза и Пензенской области. Основные теоретические положения диссертации используются в учебном процессе в Пензенском государственном педагогическом университете им. В. Г. Белинского преподавании дисциплин «Финансовый менеджмент» и «Инвестиции». Использование результатов исследования подтверждено справками о внедрении.

Объем и структура диссертационной работы. Диссертационная работа состоит из введения, трех глав, заключения и библиографического списка из 124 наименований. Работа изложена на 160 страницах и содержит 7 рисунков, 18 таблиц и приложения.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

.

В соответствии с поставленными в диссертационном исследовании целями и задачами, основные положения и результаты, полученные в рамках исследования, можно свести к следующим выводам:

1. Уточнено понятие инвестиционной стоимости, как стоимости определяемой исходя из доходности объекта на определенный период времени в будущем при заданных инвестиционных целях. Рассматриваются различные виды стоимости, проводится сравнение с рыночной стоимостью и внутренней фундаментальной стоимостью. Выяснено, что оценка рыночной стоимости не предполагает существования каких-либо конкретных продавцов или покупателей, в то время как инвестиционная стоимость является субъективной оценкой для конкретного инвестора. Исследована сущность потребительной стоимости, проанализированы существующие определения инвестиционной стоимости ряда известных экономистов в области оценки, в частности А. Дамодарана, Ш. Пратта. Изучены особенности инвестиционной стоимости инновационной компании, которые заключаются в том, что в инновационные предприятия инвестируют менее консервативные инвесторы, а стоимость отражает ценность доходов в виде нематериальных активов, в первую очередь стоимость приобретенных патентов.

2. Разработана модель жизненного цикла инновационного предприятия, в соответствии с которой выделяется шесть этапов: посевная стадия, стартап, стадия раннего роста, стадия расширения, зрелости, спада. Каждой стадии развития вследствие различных денежных потоков предприятия определен свой источник финансирования. Разработана классификация внешних источников финансирования инновационных предприятий по способу вложения. Среди наиболее доступных выделены долговые (банковское кредитование, облигации) и долевые (вложения бизнес-ангелов, венчурное финансирование, фондовый рынок) средства. В результате анализа источников финансирования делается вывод о перспективности долевого инвестирования, специфического на каждом этапе развития, а именно: средства бизнес-ангелов на стартапе, венчурные фонды — на этапе раннего роста, фондовый рынок — на этапе расширения.

3. Разработана динамическая модель премии за риск как надбавка к стоимости компании. Выяснено, что инвестиции с меньшим риском приносят инвестору меньший доход, с большим риском — больший доход. Поэтому принятие решения о финансировании инновационного предприятия инвестор согласует со своей стратегией отношения к риску. В случае принятия решения о финансировании уровень риска учитывается как надбавка к стоимости компании. В рамках исследования сделан вывод, что использование доходного подхода не дает адекватной оценки риска инновационной компании. Кроме того, при расчете премии за риск необходимо учитывать динамику развития предприятия, так как инновационная компания, обладая определенным жизненным циклом, на каждом своем этапе будет демонстрировать различные уровни риска. Данные задачи решаются автором исследования путем составления рейтинга признаков в рамках классификации инновационных предприятий и взвешиванию балльной оценки по каждому из показателей.

4. Разработана методика определения инвестиционной стоимости инновационной компании на этапе стартап, учитывающая стоимость патента и премию за риск. Выяснено, что на этапе стартап инновационная компания заканчивает научные исследования, создает прототип продукта, проводит маркетинговые исследования рынка, получает официальный статус, денежные доходы отсутствуют, а риск максимальный. Делается вывод, что оценка с помощью сравнительного и затратного подходов не дает объективного результата, доходный метод не применим из-за отсутствия данных. Автором исследования предлагается на этапе стартап использовать метод реальных опционов для оценки стоимости патента. В основе разработанной модели лежит принцип определения стоимости до вливания инвестиций путем уменьшения послеинвестиционной стоимости на величину этих инвестиций. Послеинвестиционная стоимость инновационного предприятия определяется стоимостью нематериальных активов, а именно стоимостью патента. Инвестиционная стоимость инновационной компании на этапе стартап вычисляется уменьшением данной цены на объем вложенных инвестиций и предыдущих расходов на научные исследования с надбавкой премии за риск.

5. Усовершенствован метод венчурного капитала для оценки стоимости на стадии раннего роста. Определено, что на стадии раннего роста высокотехнологичные компании приобретают патент и начинают производить инновационный продукт в масштабах, достаточных для выхода на рынок. На данном этапе происходят первые продажи и образуется денежный поток. Выяснено, что на стадии раннего роста основными инвесторами — венчурными фондами — для оценки стоимости компании применяется метод венчурного капитала. Автором исследования усовершенствован данный метод, а именно: предложена новая формула определения конечной стоимости. Она позволяет избежать применения сравнительного подхода и учитывает такие факторы, как стоимость патента и премию за риск.

6. Разработан метод оценки инвестиционной стоимости высокотехнологичного предприятия на этапе расширения, включающий оценку стоимости действующих активов и оценку потенциала роста. Выяснено, что на этом этапе происходит увеличение объема производства и продаж инновационного продукта. Эта стадия требует достаточных финансовых вливаний — в основном на пополнение оборотного капитала. Делается вывод, что привлечение необходимых средств на этапе расширения по сравнению с предыдущими этапами осуществляется намного проще. Проанализировано, что источниками финансирования инновационной компании на стадии расширения выступают: фонды прямых инвестиций, private placement, pre-ipo фонд. На данном этапе предприятие генерирует положительный денежный поток, поэтому возможности использования различных методик оценки возрастают. В частности объективную оценку инвестиционной стоимости дает метод дисконтированных денежных потоков. Автором исследования предложено дополнить данную модель оценкой потенциала роста, заложенного в специфике инновационного предприятия, рассмотрев его как реальный опцион роста.

7. Выявлен и обоснован алгоритм определения инвестиционной стоимости высокотехнологичного предприятия с учетом его жизненного цикла. Даны предложения по внедрению разработанных методов оценки в российскую оценочную деятельность путем теоретико-методологических, законодательных, институциональных, организационных и иных преобразований.

Разработанные методики апробированы на примере трех инновационных компаний: ИП Карнаухова — на этапе стартап, «М & D friends» — на стадии раннего роста, ОАО «Институт Стволовых Клеток Человека» — на стадии расширения. В рамках исследования был проведен анализ чувствительности оценки к входным параметрам методов. Результаты апробации позволили определить перспективность применения разработанных методик для практической деятельности инвесторов и менеджеров инновационных компаний.

Сформулированные выше выводы и результаты диссертационного исследования, по мнению автора, способствуют совершенствованию теоретико-методологической основы теории оценки, повышению эффективности деятельности высокотехнологичных предприятий, а также увеличению объемов финансирования инновационной деятельности.