Роль инфраструктуры в формировании экономических отношений субъектов фондового хозяйства

Актуальность темы

исследования.

Рынок ценных бумаг занимает существенное место в экономическом механизме1. Его все возрастающее влияние по мере становления рыночной экономики подчеркивает необходимость рассмотрения ряда фундаментальных вопросов.

За последнее десятилетие произошло существенное смещение акцентов в научных исследованиях. Если раньше в работах российских экономистов в основном изучался современный зарубежный фондовый рынок и российский дореволюционный, то сейчас внимание научной общественности обращено к становлению национального фондового хозяйства. Это стало возможным благодаря накоплению первичных статистических данных, широкому обсуждению проблем фондового хозяйства в профессиональной прессе, выходу ряда исследовательских работ и учебников для подготовки специалистов.

Нужно признать, что рынок ценных бумаг России все еще определяется переходными, по сути, процессами в нашей экономике, сам в настоящий момент является становящимся, «аморфным», сильно подверженным конъюнктурным колебаниям. Поэтому сформулированные ранее экономистами направления исследования переходной экономики не потеряли своей актуальности: «Все эти процессы ставят перед экономической теорией ряд новых важных задач. Во-первых, они должны стать объектом ее пристального вниманияво-вторых, они должны быть интерпретированы ею в рамках и с помощью имеющегося в ее распоряжении научно-категориального аппаратав-третьих, как предмет научного исследования они должны быть отображены в.

1 Отличие понятий «фондовый рынок» и «фондовое хозяйство» будет детально проанализировано в основной части работы. Понятия «рынок ценных бумаг» и «фондовый рынок» используются как синонимыаналогично тождественными являются понятия «ценная бумага» и «фондовый инструмент». Вместо термина «рынок ценных бумаг» далее будет использоваться сокращение РЦБвместо «ценные бумаги» — ЦБ. теории в виде системы субординированных категорий и закономерностейв-четвертых, результаты этого анализа должны быть логично увязаны с общей системой категорий и законов экономической теории" 1.

Помимо собственно переходных факторов на становление российского фондового хозяйства влияют также глобальные тенденции на финансовом рынке, связанные с его либерализацией, ускоренным развитием информационных технологий, реформой социального обеспечения. В этих условиях нельзя просто скопировать структуру зарубежных фондовых рынков, так как копирование есть ориентация на устаревающие технологические решения.

К настоящему времени уже накоплен достаточный фактический материал для теоретической оценки происходящих инноваций. В центре внимания должны стоять даже не столько процессы в избранной отрасли экономики, а то, какое воздействие они оказывают на экономические отношения.

Инфраструктура фондового хозяйства является одним из важнейших факторов, определяющих экономические отношения. Выбор адекватной российским условиям концепции развития инфраструктуры позволит так организовать экономические отношения, что экономически рациональное поведение субъектов рынка будет направлено на наиболее эффективное, с точки зрения общества в целом, распределение ограниченных ресурсов.

Объект и предмет исследования.

Объектом исследования являются тенденции в развитии национального фондового хозяйства, предметом — формирование в нем новой модели экономических отношений.

Центральное место в работе занимают вопросы воздействия инфраструктурного развития фондового хозяйства на трансформацию экономических отношений между инвесторами и эмитентами. При этом под инфра.

1 Экономика переходного периода: Учебное пособие/Под ред. В В. Радаева, A.B. Бузгалина. — М&bdquo- 1995. С. 8. структурой фондового хозяйства понимаются его материальные и институциональные элементы, обслуживающие участников рынка. Исследование ограничивается рамками оборота наиболее значимых в инвестиционном отношении ценных бумаг (акций и частных облигаций).

Цель и задачи исследования

.

Цель диссертационной работы — выявить место и значение инфраструктуры в фондовом хозяйстве.

Реализация этой цели требует уточнения ряда научных положений.

Автором были поставлены следующие задачи:

1. Проанализировать имеющиеся определения инфраструктуры на предмет выделения родового признака и видового отличия.

2. Уточнить функции фондового рынка с точки зрения исследования экономических отношений.

3. Разработать подходы к структуризации фондового хозяйства.

4. Дать собственную трактовку инфраструктуры изучаемого сектора экономики.

5. Показать место инфраструктуры среди других факторов, влияющих на экономические отношения в фондовом хозяйстве.

6. Сформулировать систему критериев эффективности инфраструктуры.

На основе решения теоретических вопросов, достигается выполнение практических задач исследования:

1. Выявляются инфраструктурные компоненты реального фондового хозяйства.

2. Анализируются имеющиеся компоненты на предмет их необходимости и достаточности.

3. Раскрывается воздействие тенденций в развитии инфраструктуры на трансформацию экономических отношений.

4. Разрабатываются рекомендации в отношении будущей модели фондового хозяйства.

Теоретическая и методологическая основа исследования.

Теоретические и прикладные аспекты функционирования рынка ценных бумаг и его инфраструктуры разрабатывались российской наукой на протяжении нескольких десятилетий. Политэкономический подход продемонстрирован в работах В. Ф. Железовой, В. Т. Мусатова, Ю. В. Пашкуса др.

Среди исследований 90-х годов автор опирался на труды М. Ю. Алексеева, Б. И. Алехина, А. И. Басова, В. А. Галанова, А. Г. Грязновой, Е. Ф. Жукова, Б. Н. Ичитовкина, В. И. Колесникова, Р. В. Корнеевой, Я. М. Миркина, Б. Б. Рубцова, М. А. Сажиной, Е. В. Семенковой, Е. Е. Смирновой, B.C. Торканов-ского, А. Б. Фельдмана и др. Специализированным изданием по проблемам инфраструктуры является сборник «Рынок ценных бумаг: Шаг России в информационное общество» под редакцией Н. Т. Клещева.

В связи с рассмотрением вопросов отражения особенностей переходного периода на функционировании фондового хозяйства применялись работы Л. И. Абалкина, A.B. Бузгалина, А. И. Колганова, Ю. М. Осипова, М.Н. Осьмо-вой, В. В. Радаева, М. А. Сажиной, A.B. Сидоровича, А. Е. Шаститко и др.

Для работы над диссертацией привлекались российские законодательные акты, публикации регулирующих органов, торговых систем, профессиональных участников фондового рынка. В качестве фактологической базы использовались результаты исследований ОЭСР, Всемирного банка, Международного валютного фонда.

Степень изученности проблемы.

В целом, в имеющихся публикациях освещение проблем влияния инфраструктуры на трансформацию экономических отношений представлено достаточно фрагментарно.

Во-первых, в связи с проведением экономических реформ и становлением финансового сектора экономики вопросы изучения экономических отношений отошли на второй план. Акцент сместился на исследование чисто рыночных (торговых) операций.

Во-вторых, инфраструктура развивается в настоящее время революционными темпами. Особенно это касается стран с переходной экономикой. Фактически, описываемые в данной диссертации тенденции начали складываться лишь во второй половине 90-х гг. Современные работы в основном посвящены описанию технологических инноваций, экономические последствия нововведений остаются пока в тени.

В работе преобладает неоинституциональный подход к исследованию экономических отношений. В российской экономической науке положения неоинституционализма обобщены в работах Р. И. Капелюшникова, А. Е. Шаститко и др. Необходимо отметить, что при сохранении исходной методологической базы, конкретные выводы западных ученых подлежат критической оценке с учетом условий переходной экономики.

Применяемое автором понятие «фондовое хозяйство» не является новым — оно представлено в работах Ю. М. Осипова. Тем не менее, соискатель дает свою трактовку этого понятия и показывает его взаимоотношение с другими часто употребляемыми терминами.

Научная новизна диссертации.

1. Доказана необходимость введения категории «фондовое хозяйство» при исследовании всей совокупности экономических отношений, обусловленных существованием ценных бумаг. Выявлена ограниченность понятия «фондовый рынок», которое отражает лишь оборот фиктивного капитала и предполагает постановку в центр исследования собственно торговые операции, оставляя за рамками анализа значительный пласт экономических отношений.

В ходе изучения механизма реализации прав, отраженных в ценных бумагах, сформулирован тезис об усилении противоречий между инвесторами и менеджерами при неперсонализированном инвестировании. Доказано положение об обострении указанного противоречия в переходный период.

2. При рассмотрении хозяйственного механизма в работе особое значение придано инфраструктуре фондового хозяйства. Содержательно раскрыто само понятие инфраструктуры. Под ней понимаются материальные и институциональные компоненты, обеспечивающие функционирование хозяйственной системы. Определена необходимость выделения категорий общеэкономической (свойственной любому типу хозяйствования), рыночной, секторальной (например, реального или финансового секторов экономики) инфраструктуры.

Впервые предпринята попытка представить объективно необходимое строение фондового хозяйства. В ходе исследования инфраструктурных элементов разработаны два подхода к структуризации фондового хозяйства: функционально-операциональный, основанный на разложении видов деятельности на отдельные операции и последующей их группировке, и организационно-территориальный, подразумевающий исследование реального распределения видов деятельности между субъектами рынка. Доказана необходимость и показана результативность использования функционально-операционального критерия выделения элементов фондового хозяйства. Обоснован набор обязательных инфраструктурных элементов, обеспечивающих обслуживание участников фондового рынка (эмитентов и инвесторов), включающий брокеров, систему учета прав и организации расчетов по ценным бумагам, информационный сектор, сектор регулирования, системы организации торговли, организационный сектор.

3. В работе предложены специфичные для каждого инфраструктурного компонента критерии оценки эффективности.

Исходя из обоснованных автором приоритетов в совершенствовании национального фондового хозяйства (рационализация использования национального капитала на основании укрепления реальных прав инвесторов, привлечение финансовых ресурсов в производственную деятельность через выпуск ценных бумаг) автором выделены конкретные направления повышения эффективности инфраструктурных элементов, направленные на снижение трансакционных издержек: концентрация хранения всей раскрываемой информацииперевод информационных потоков в компьютерную сетьболее полное использование технологических возможностей в части контроля за информационными потоками и обеспечения их безопасности.

4. Установлено, что снижение трансакционных издержек в связи с технологическим и организационным развитием фондового хозяйства усиливает его способность к саморегулированию. Это изменяет требования к характеру внешнего регулирования участников рынка ценных бумаг — оно должно быть направлено на содействие саморегулированию, а не его замещение.

5. Сделан вывод о неизбежном продолжении тенденции к увеличению роли фондовых инструментов на финансовом рынке в связи с реформой системы пенсионного обеспечения.

Теоретическое и практическое значение исследования.

Выполненное исследование находится на стыке нескольких научных направлений: неоинституционализма, теорий финансовых рынков, переходной экономики, информационной экономики. Тем самым, работа имеет характер обобщения результатов указанных направлений научного исследования применительно к инфраструктуре фондового хозяйства. Применение разработанных подходов к анализу конкретного сегмента экономики есть их апробация и в силу этого имеет теоретическое значение1.

Предлагаемые автором положения в области научного отражения переходных процессов позволяют сделать более содержательными и рациональ.

1 Об актуальности вопроса о выборе парадигмы в современной экономической науке можно судить по следующим публикациям: Экономическая теория на пороге XXI века. СПб., 1996; Альманах Центра общественных наук. М., 1997. № 1. ными курсы по подготовке будущих специалистов — как в университетах, так и в рамках государственной аттестации специалистов. Материалы диссертации реально привлекались при чтении лекций и проведении семинарских занятий по курсам «Рынок ценных бумаг», «Экономическая теория» .

Разработанные рекомендации, будучи воплощенными в жизнь, позволят повысить эффективность российской экономики.

Структура работы.

Диссертация состоит из введения, двух глав, заключения и библиографии. Список использованной литературы содержит 166 наименований. Объем основного текста диссертации — 155 страниц.

Выводы по параграфу.

1. Проведенный анализ нормативной базы показал, что модель российского фондового хозяйства предусматривает чрезвычайно большой объем информационных потоков. Трансакционные издержки, связанные с потоками, выступают главным фактором отклонения реально происходящих процессов от предусмотренных моделью. Они придают нормативным положениям декларативный характер.

2. Информационная система переживает революционное снижение трансакционных издержек1. Затраты общества на получение информацион.

1 Эта формулировка на самом деле не совсем точна. Нужно говорить, что трансакционные издержки снижаются ceteris paribus. Если объем производства информационных услуг растет, а так в действительности и происходит, то полные издержки тоже возрастут. Правильнее было бы говорить о снижении относительных трансакционных издержек, но такое понятие не встречается и любом случае также требует пояснения. ных услуг снижаются как в результате перехода на более совершенные в технологическом отношении информационные магистрали, так и вследствие усиления конкуренции, вызванного этим переходом. Снижение издержек позволяет формально декларированным правам стать реально осуществимыми. Качественные изменения происходят в виде укрепления прав мелких держателей фондовых инструментов и в отношении их роли как операторов рынка ценных бумаг.

3. Информационный сектор демонстрирует органичное сочетание монополии и конкуренции. Так, системы хранения раскрываемой информации должны быть централизованными. Это обусловлено технологическими требованиями. Но конечные потребители будут получать продукты переработки раскрываемой информации от множества конкурирующих фирм. Действительно, в условиях огромного объема информации происходит рост требований к качеству ее сортировки и анализа.

4. В связи с развитием информационных технологий общество может оказаться перед ситуацией, когда препятствием на пути экономического прогресса будут не технологические барьеры, преобладающие сейчас, а коммерческие, политические и т. д. Одним из возможных проявлений этого является игнорирование технологической революции. Техника уже готова к реформированию информационного сектора, но властные органы (как государственные, так и частные) не принимают соответствующих мер. Тем самым, общество несет издержки упущенных возможностей, хотя явного ущерба не ощущает. Конкретный пример — существующие системы раскрытия информации.

5. Одним из следствий технологической революции в информационном секторе является деперсонализация экономических отношений. Несомненно, субъекты отношений не исчезают, но пропадает личный контакт между ними. Это выдвигает особые требования к формализации и фиксации информационных потоков. В этом направлении предстоит еще огромная работа.

2.3. Регулирующий сектор

Регулирование предполагает выполнение следующих видов деятельности:

1. Установление норм и правил.

2. Актуализации этих норм, то есть информирование об их наличии.

3. Создание механизма контроля за их осуществлением.

4. Создание условий для реализации прав, установленных нормами.

В главе I было отмечено различие между регулированием фондового хозяйства и регулированием на фондовом хозяйстве (см. стр. 50). Первое можно считать регулированием в узком смысле, а второе — в широком. То есть все воздействия регулирования можно подразделить на две категории. Первая включает действующие факторы, связанные с целевой функцией субъектов хозяйства. Вторая категория состоит из факторов, внешних по отношению к взаимодействующим субъектам. Регулирование в широком смысле включает оба вида воздействия. Более узкое определение регулирования — только вторую категорию воздействующих факторов.

В последнее время наблюдается общая тенденция к либерализации финансового рынка. Либерализация, очевидно, не уменьшает объем регулирования на рынке, в то же время объем регулирования рынка снижается. Существуют области, в которых общественное и частное регулирование взаимозаменяемы. Либерализация финансового рынка означает, с одной стороны, снижение объема государственного регулирования, а с другой, изменение характера регулирования. Государство переходит от прямого установления требований к участникам рынка к косвенным, когда участник рынка обязан лишь раскрывать информацию, а лица, от него зависимые, принимают решения на основании этой информации. Такая смена взаимоотношений становится возможной как результат повышения эффективности работы информационного компонента фондового хозяйства.

Вместе с тем, полностью ликвидировать регулирование рынка не представляется возможным.

Во-первых, норма как продукт деятельности обладает свойствами общественного блага (см. стр. 74).

Во-вторых, регулирование как процесс контроля за исполнением введенных норм также в определенных ситуациях производит общественные блага (см. стр. 37).

Обе эти особенности говорят о том, что регулирование не может полностью производиться частными агентами — у последних постоянно не будет хватать должных стимулов для такой деятельности.

Говоря об особенностях регулирования в переходном периоде, следует отметить, что даже при относительной статике нормативной базы, эффективность системы регулирования в целом будет постепенно возрастать. Ведь чем больше времени проходит от момента установления некоторой нормы, тем глубже она «усваивается» обществом, тем меньше людей нарушают правила просто в силу незнания об их наличии и тем больше лиц пользуется возможностями, предоставляемыми этими нормами. Повышение уровня реализации прав происходит и в результате появления новых образований, для которых содействие реализации прав становится коммерческой деятельностью — например, юристов.

Испытывает изменения и механизм контроля за соблюдением введенных норм. Процедуры контроля стандартизируются, происходит оптимизация технологий контроля.

Из вышеприведенных рассуждений можно сделать вывод, что даже при неизменном уровне контроля (и расходов на него) эффективность регулирования с течением времени должна неуклонно возрастать, хотя и с убывающей скоростью.

Вместе с тем, существенной отрицательной чертой переходного периода является постоянное изменение норм, которое фактически ликвидирует всю уже созданную институциональную базу.

Сложность регулирования фондового хозяйства обусловлена производным характером полезности, приносимой фондовыми инструментами. Не.

ЦБ приносят их держателю определенную полезность, а некоторые капитальные блага в силу их производительности представляют для их владельцев определенную ценность. Поэтому все регулирование фондового хозяйства можно условно разделить на два вида: регулирование операций с ЦБ и регулирование объектов, права на которые отражены в ценной бумаге.

Нужно отметить, что существуют вполне объективные причины, в силу которых общественное регулирование не в состоянии в полной мере выполнить обязанности, возложенные на него обществом.

1. Неадекватность информации об интересах и предпочтениях различных групп общества (большие трансакционные издержки сбора информации).

2. Контроль общества за работой государственного служащего достаточно слаб. Это дает возможность каждому отдельному чиновнику использовать властные полномочия в своих личных интересах.

Если введение некоторой нормы (не введение нормы) ухудшит эффективность экономической системы, но удовлетворяет интересам отдельных лиц и падение благосостояния каждого отдельного члена общества меньше, чем издержки, связанные с противодействием введению этой нормы (содействие введению), то данная норма может быть введена органом общественного регулирования. Норма, ухудшающая общественное благосостояние, может пройти и в случае, когда падение благосостояния каждого отдельного члена общества больше, чем издержки, связанные с противодействием. Ведь результаты деятельности по регулированию общественного регулятора также имеют характер общественного блага. (Правила игры для случая «один агент — множество принципалов» уже описаны на стр. 37.).

Поэтому необходим контроль и над общественным регулированием.

Этот контроль должен принимать характер установления минимальных стандартов качества деятельности регуляторов.

Общественное регулирование фондового хозяйства РФ осуществляется на двух уровнях: государственном и уровне саморегулируемых организаций.

Центральное место в регулировании фондового хозяйства РФ занимает Федеральная комиссия по РЦБ. О ее значимости говорит факт, что руководитель комиссии является по должности федеральным министром. Постановления Комиссии по вопросам, отнесенным к ее компетенции, обязательны для исполнения федеральными министерствами и иными федеральными органами исполнительной власти, органами исполнительной власти субъектов РФ и органами местного самоуправления. В ее полномочия не входят только процедуры эмиссии ЦБ, отражающих обязательства федерального правительства и субъектов федерации. Законом предусмотрено, что Комиссия может передавать часть своих полномочий по лицензированию и контролю на РЦБ федеральным органам исполнительной власти (с правом делегирования полномочий по лицензированию их территориальным органам). Сама Комиссия имеет 15 региональных отделений. При комиссии существуют также Коллегия, в состав которой входят представители исполнительных и законодательных органова также Экспертный совет, который состоит также из представителей фондового рынка. Председатель Экспертного совета входит в Коллегию1. Отметим, что Экспертный совет помимо консультативной функции имеет право на срок до шести месяцев приостановить введение в действие постановлений ФКЦБ (ст. 40 — 45, закона «О РЦБ»).

В отношении профессиональных участников рынка у ФКЦБ есть определенные рычаги воздействия: приостановление деятельности и отзыв лицензии. По отношению к эмитентам — это отказ в регистрации проспекта эмиссии ЦБ, приостановление их размещения, либо отказ в регистрации отчета. В то же время, ФКЦБ не может повлиять на эмитента, акции которого уже находятся в обращении, то есть тогда, когда в основном и нарушаются права акционеров2.

1 Закон «О рынке ценных бумаг». 2.

Источник: Итоги деятельности Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг в 1997 году.

Таким образом, возможности самостоятельной защиты прав акционеров у государственных регулирующих органов ограничены1.

Отсюда следует необходимость в содействии прямому (внутреннему) и косвенному (внешнему) регулированию. В числе задач ФКЦБ на 1998 год стоят следующие мероприятия: обеспечение доступа инвесторов к информации о зарегистрированных проспектах эмиссии и отчетах об итогах выпусков ЦБ, создание национальной депозитарной системы и центрального депозитария.

При рассмотрении информационного сектора инфраструктуры было отмечено, что реальное участие акционеров можно усилить через использование электронных систем коммуникации, в частности, перевести информационные потоки между эмитентом и владельцами ЦБ на электронную почту (см. стр. 118). К сожалению, в настоящий момент в концепции развития фондового хозяйства такой задачи не стоит. А между тем, это могло бы существенно автоматизировать процесс контроля над соблюдением требований законодательных актов. Целесообразно стандартизировать процедуры запросов-ответов на требования владельцев ЦБ и направить потоки информации через ФКЦБ, Центральный депозитарий или другой ответственный орган. Разработав соответствующие программные средства, можно было бы создать механизм полуавтоматического возбуждения судебных дел. При этом инвестор запрашивался бы о согласии на предъявление иска к эмитенту. Все остальные операции регулирующий орган мог бы взять на себя. Сам факт появления подобной системы контроля над соблюдением институциональных норм значительно снизил количество нарушений. Отметим, что чем раньше будет поставлена задача перевода информационных потоков в компьютерную сеть, тем больше будет времени для полноценной подготовки к соответствующим инновациям.

1 См. также Ичитовкин Б. Н., Банин С А. Противоречия становления рынка ценных бумаг в современной российской экономике и проблемы его регулирования // Альманах Центра общественных наук. — 1998 — № 7 — С. 22−43.

2.4. Системы организации торговли.

В данном параграфе будут рассмотрены вопросы повышения эффективности торговых систем. Отметим, что согласно выводам первой главы, низкие операционные издержки необходимы для достижения следующих задач: повышения ликвидности рынка, более полной реализации косвенного контроля над менеджментом компаний, увеличения информационной эффективности рынка.

В России можно выделить несколько уровней торговли ЦБ.

На самом нижнем уровне находятся сделки, осуществляемые инвесторами минуя профессиональных участников. Этот вид рынка традиционно называется стихийным. Вероятность встречи заинтересованных сторон достаточно мала, условия сделки не получают широкой огласки1.

Далее следуют торговые операции между индивидуальными инвесторами и фондовыми магазинами. Эти сделки, как правило, однонаправлены (скупка ЦБ профессиональными участниками) и работают даже с единичными ЦБ. Распыленность акций, вызванная приватизацией, объективно обусловливает потребность в концентрации их в крупные пакеты. Фондовые магазины идеально подходят для этой цели2.

Рынок ценных бумаг России изначально сложился как внебиржевой3.

Третий уровень — это организованные системы торговли. Их деятельность определена законодательно как деятельность по организации торговли, под которой признается предоставление услуг, непосредственно способствующих заключению гражданско-правовых сделок с ЦБ между участниками РЦБ (ст. 9 закона «О РЦБ»).

1 Подробнее о видах рынков см. например Алексеев М. Ю. Рынок ценных бумаг. М., 1992, С. 76−82- Миркин Я М. Миркин Я. М. Ценные бумаги и фондовый рынок. М., 1995, С. 128−134.

Фондовые магазины это, по сути, те же дилеры. Их следует выделить в отдельную группу в рамках организационной структуры на основании минимального объема проводимых операций.

3 Сажина М. А. Формирование рынка ценных бумаг в России // Финансы. — 1997. — № 10.-С. 15.

Организованные системы торговли делятся на два основных типа: аукционные рынкидилерские рынки.

Аукционные рынки исторически ведут свое начало от биржевых собраний. Они имеют некоторую систему сведения заявок со стороны спроса и предложения. Выделяют следующие виды аукционных рынков: простые аукционные, онкольные рынки, непрерывные (см. таблицу 7).

Заключение

.

Выполненное автором исследование обращено скорее не на подведение итогов, ретроспективный обзор, а на отражение и научный анализ процессов, происходящих в современном фондовом хозяйстве. Теоретическая поддержка этих процессов важна именно на этапе становления инфраструктуры.

Центральное место в работе занимает исследование экономических отношений в фондовом хозяйстве. Следует отметить, что в современной экономической теории существует дуализм в понимании объекта исследования. Та часть теории, которая представлена в политэкономии и неоинституциона-лизме, ближе стоит к исследованию экономических отношений1, в то время у как экономике — к распределению ресурсов и благ. Существуют и синтетические подходы к предмету экономической теории3. По мнению автора, на макроуровне и в долгосрочном плане наибольший интерес представляет распределение благ (применительно к фондовому хозяйству это распределение финансовых ресурсов, а также материальных, которые следуют за финансовыми). Но на микроуровне исследователь сталкивается, скорее, с вопросами организации экономических отношений. Наиболее серьезная группа проблем связана с прямым нарушением и недоиспользованием прав инвесторов.

Акцент на изучение экономических отношений в рассматриваемом секторе экономики наводит на мысль, что понятия «рынок» недостаточно для изучения всего их многообразия. А именно, далеко не все операции между хозяйствующими субъектами сводятся к торговым. Ограничивая исследование куплей-продажей, мы оставляем вне рамок анализа существенную долю проблем. Поэтому целесообразно использовать более общей термин. Понятие.

1 См. Курс экономической теории. Общие основы экономической теории, микроэкономика, макроэкономика, переходная экономика. М., 1997. С. 57, Политическая экономия: Учебное пособие для неэкономических вузов / Радаев В В., Азарова М. М., Паньков B.C. и др. М., 1988. С. 12.

2 См. Самуэльсон П. Экономика Т. 1. М., 1994. С. 7- Макконелл К. Р., Брю C. JT Экономикс: Принципы, проблемы и политика. Т. 1. М., 1993. С. 38- Фишер С., Дорнбуш Р., Шмалензи Р Экономика. М., 1993 С. 1.

3 Сажина М. А., Чибриков Г. Г. Основы экономической теории М'., 1996 С 6 фондовое хозяйство", по мнению автора, лучше всего подходит для этой цели.

Постановка парадигмы хозяйства не является радикальной инновацией. Это понятие получило право на жизнь в работах С. Н. Булгакова, Ю.М. Оси-пова1. Данное исследование показало, что даже если экономика изучается с более прагматичной точки зрения, чем у указанных авторов, все-таки, понятие хозяйство более точно отражает экономические реалии.

Если рассматривать причины почти повсеместного использования понятия «рынок» вместо понятия «фондовое хозяйство», то можно отметить следующее. Во-первых, это обусловлено традицией. Во-вторых, в большей части публикаций действительно исследуются лишь торговые операции и конъюнктура рынка.

Автором отмечен ряд противоречий в имеющихся определениях инфраструктуры фондового хозяйства (рынка). Сейчас, после соответствующего рассмотрения этих проблем, можно сделать вывод, что они из-за смешивания функционально-операционального и организационно-территориального подходов к определению структуры фондового хозяйства. Показано, что последовательное теоретическое формулирование понятия возможно только в рамках функционального анализа структуры. Последний дает объективно необходимую, то есть модельно независимую, структуру фондового хозяйства.

Исследование происходящих в фондовом хозяйстве процессов показало, что все движущие факторы этого сегмента экономики можно разделить на две группы: процессы переходной экономики и технологические изменения в экономической жизни.

Широкомасштабный фондовый рынок необходим только для смешанной экономики, то есть экономики, в которой процессы на макроуровне и в.

1 См. Осипов Ю. М. Опыт философии хозяйства М, 1990; Осипов Ю. М. Теория хозяйства. Том 1. М., 1995; Осипов Ю М. Теория хозяйства. Том 2. М., 1997. Само понятие фондовое хозяйство введено Ю. М. Осиповым. долгосрочной перспективе определяются исключительно рыночным механизмом. Поэтому полноценное фондовое хозяйство возникло только в ходе проведения реформ. Существенная особенность переходной экономики состоит в том, что в начальный приватизационный период производительная собственность оказывается раздробленной между широкой группой лиц. По причинам, раскрытым в первой главе, это значительно ослабляет контроль над менеджментом компаний и ухудшает эффективность использования капитальных ресурсов общества.

Проблемой фондового хозяйства переходного периода является также неразвитость институциональной базы. Многие нормативные положения оказались просто заимствованными из зарубежной практики. Но в условиях российских реформ требуются особые механизмы для реализации заложенных в них принципов.

Основными проблемами в институциональной базе являются следующие:

1. Отсутствие четкой концепции — конечной цели преобразований. Изменения нормативных положений, их улучшение и детализация происходят параллельно с дискуссиями о будущей модели рынка.

2. Недостаток опыта как выводов, сделанных из собственных ошибок.

3. Несформированность механизмов контроля за соблюдением введенных положений. Это придает последним характер декларативности, а не нормативности. Особенно это касается защиты прав конечных инвесторов.

Большинство проблем в экономических отношениях субъектов фондового хозяйства РФ характерно и для развитых рынков, но в последних существует более высокий уровень концентрации собственности. Поэтому обмен капитальными ресурсами является более персонализированным, что снижает требования к формальной институциональной основе рынка.

Хотя выявленные противоречия являются принципиальными, существует возможность их ослабления через развитие технологической базы. Существенное воздействие на фондовое хозяйство потенциально способен оказать прогресс в области информационных технологий, так как большая часть деятельности в этом секторе экономики носит информационный характер.

В ходе исследования были выявлены следующие перспективные направления развития информационного сектора:

I. Формирование системы, централизующей хранение подлежащей раскрытию информации о субъектах фондового хозяйства1.

II. Расширение использования компьютерных сетей для информационных потоков между инвесторами и эмитентами.

III. Перевод торговых операций в компьютерную сеть.

Работа в области этих направлений включает решение множество экономических, социальных, юридических и технических проблем. Конкретно от фондового хозяйства требуется полный переход на обращение бездокументарных ЦБ, развитие депозитарной сети и централизация депозитарной деятельности.

Основная идея этих преобразований состоит в наиболее полном использовании потенциальных возможностей фондовых инструментов как способа размещения сбережений.

Нужно отметить, что выгоды от развития инфраструктурных компонентов и, как результат, повышения инвестиционной активности падают на все общество. Иначе говоря, инфраструктура в целом имеет характер смешанного блага. Поэтому существенную роль в ее финансировании должны играть общественные институты и, прежде всего, государство.

Наиболее перспективной является модель развития инфраструктуры с разделением финансирования. Инфраструктурные услуги, являющиеся чисто частными благами, должны финансироваться частным сектором. Если положительные эффекты затрагивают определенную группу лиц, то следует доверить развитие соответствующего компонента именно этой группе. Базовые.

1 Обеспечение доступа инвесторов к информации о зарегистрированных проспектах эмиссий и отчетах об итогах выпусков ЦБ стоит в числе задач ФКЦБ на 1998 г. (см. Итоги деятельности ФКЦБ в 1997 году). компоненты должны финансироваться государством. Взаимодействие между государственным и частным секторами в связи с развитием инфраструктуры показано на примере систем раскрытия информации.

В любом случае за государством должна оставаться функция организатора инноваций. Будущая модель фондового хозяйства должна быть отражена в виде концепции. Подобные документы придают определенность и тем самым уменьшают риск инвестиций в инфраструктурные компоненты.

Активное вмешательство государства необходимо также в связи с кумулятивной причинностью в ходе развития. Кумулятивная причинность предусматривает, что в ходе развития изменяется как сам объект, так и цель, к которой он стремится1. Можно также сказать, что при кумулятивной причинности каждый последовательный шаг в развитии является причиной для следующего. Принцип кумулятивной причинности противостоит классическому представлению о развитии экономической системы как стремлении к равновесию — изначально определенной точке. Выше было отмечено, что с введением в фондовое хозяйство центрального депозитария отпадает необходимость в регистраторах. Очевидно, что регистраторы как коммерческие предприятия будут противодействовать становлению Центрального депозитария. Такого сопротивления можно было бы избежать, если изначально была заложена концепция фондового хозяйства без регистраторов. Аналогично, могут препятствовать переходу на новую технологическую базу фирмы, специализирующиеся на выпуске сертификатов ЦБ.

Третья причина, обосновывающая необходимость государственного вмешательства, обусловлена монополистическим положением подавляющей части инфраструктурных компонентов. Вопросы антимонопольного регулирования должны быть взяты под контроль именно в фазе складывания рынка, так как гораздо проще не допустить монополизации рынка, чем бороться с.

1 А. Нестеренко Современное состояние и основные проблемы институционально-эволюционной теории. Вопросы экономики. № 3, 1997. с. 42−57. уже созданными монополистическими структурами. Монополии готовы использовать часть получаемой ими ренты на поддержание status quo.

В заключение необходимо остановиться на перспективных направлениях дальнейшего научного исследования проблем фондового хозяйства. По мнению автора, наиболее актуальными проблемами являются следующие:

1. Установление и обоснование норм раскрытия информации субъектами фондового хозяйства.

2. Изучение влияния инсайдерской информации на общественное благосостояние и формулирование государственной политики в отношении инсайдерской торговли.

3. Изучение технических факторов ценообразования и способов их снижения в сравнении с фундаментальными. Финансовый кризис показал, что российский фондовый рынок низко эффективен в информационном смысле — колебания курсов значительно превосходят изменение соответствующих фундаментальных факторов. По-видимому, создание рейтингового агентства в виде независимой саморегулируемой организации при государственном органе, не связанном прямо с официальным курсом правительства (этим органом могла бы стать Государственная Дума) позволило сделать колебания курсов более гладкими.

4. Анализ возможных последствий глобализации финансового рынка.