Сравнительный анализ венчурной индустрии США и Западной Европы и перспективы ее развития в России

Основными характеристиками современного этапа научно-технической революции являются возросший динамизм экономических процессов, ускоренное обновление ассортимента потребительских товаров, технологических решений, возникновение и развитие принципиально новых отраслей производства, продукция которых стремится к максимальному удовлетворению нужд потребителей, не ограничиваясь рамками существующих достижений. Корпорации, регионы, страны, весь мир в целом захватывает волна интенсивного использования инноваций, что обуславливает повсеместный переход к так называемому инновационному типу развития хозяйственных систем.

Активизация научно-технического прогресса в последнюю четверть века с момента изобретения и последующего массового применения персональных компьютеров, привела к информационной революции, определив информацию в качестве самостоятельного фактора производства. Сегодня на первое место в ряду факторов развития хозяйственных систем уверенно претендует целая совокупность факторов, которые могут быть объединены под емким названием — системные инновации. Это — комплексное оборудование, новые и новейшие технологии, принципиально новые потребительские товары и услуги, появившиеся как результат развития инноваций, а также инновационное предпринимательство, инновационные модели управления, направленные на стимулирование производительности труда и производства в целом.

Использование системных инноваций оказывает значительное влияние на повышение конкурентоспособности как отдельных товаров и компаний их производящих, так и национальных экономик в целом. Наличие и преумножение конкурентных преимуществ в национальном хозяйстве — залог процветания нации и обеспечения достойного места страны в мировом хозяйстве.

Между тем простое анонсирование перехода на инновационный путь развития не принесет ожидаемого эффекта. Появление системных инноваций в структуре факторов производства приведет к определенному дисбалансу в прежней системе и потребует пересмотра комбинации факторов, поиска их оптимального сочетания и, возможно, обусловит рождение новых или появление комплексных факторов, отвечающих современному этапу рыночного развития. Одним из таких комплексных факторов, появившихся в результате синергии уже существующих факторов является венчурный капитал, учитывающий при инновационной направленности развития хозяйственных систем повышенные риски, неустойчивость экономической среды, цикличность инноваций, недостаточность управленческих навыков и знаний инвестиционного процесса у инновационных предпринимателей.

Средой функционирования венчурного капитала является венчурная индустрия, внутри которой рисковый капитал перераспределяется от институциональных инвесторов в фонды венчурного капитала, управляемые профессиональными инвестиционными менеджерами, которые затем осуществляют вложения в наиболее перспективные инновационные проекты, реализуемые предпринимательскими фирмами. Наибольшего развития венчурная индустрия достигла в США, где она начала формироваться еще с середины XX в. В 70-х гг. венчурные инвестиции активизировались в Европе и прежде всего в Великобритании, которая переняла значительную часть опыта Соединенных Штатов. Сейчас европейская венчурная индустрия считается второй по уровню развития после американской.

Тема венчурных инвестиций, является по мнению автора, исключительно актуальной для России. Переходный период экономического развития, характеризуемый перестройкой производства, проведением рыночных реформ и адаптацией новых принципов хозяйствования таит в себе ценные преимущества для нашей страны. Учитывая тенденцию перехода развитых стран на инновационный путь развития, Россия может одновременно с ними начать процесс перехода и оказаться на той же начальной стадии экономического роста, обусловленного развитием инноваций. В условиях, когда формирование окончательной экономической стратегии еще не завершено, необходимо в кратчайшие сроки оценить перспективы и выгоды инновационного пути развития экономики, с тем чтобы выработать новое экономическое поведение, направленное на поиск и развитие наиболее адекватных ресурсных факторов, каким является венчурный капитал. Повышенная актуальность данной проблематики для нашей страны объясняется еще и тем, что в России, как стало очевидным из результатов исследования, имеются базовые предпосылки для успешного внедрения инноваций.

Опираясь на вышесказанное, автор определил тему диссертации и сформулировал цель своего исследования, которая заключается в том, чтобы на основе раскрытия природы венчурного капитала, анализа его исторического развития и сравнительной характеристики современного состояния венчурной индустрии в развитых странах, определить необходимые условия его эффективного функционирования, провести анализ их состояния в национальной экономике и оценить перспективы венчурного инвестирования в России.

При оценке состояния научной разработанности данной темы автор пришел к выводу, что она практически не раскрыта в российской научной литературе, а проводимые зарубежными авторами исследования венчурного капитала и вовсе не затрагивают Россию. Кроме того, в силу определенной закрытости венчурной индустрии и отрывочности фактического материала, сравнительные исследования нередко ограничиваются локальными территориями. Развитость венчурной индустрии США обусловила тот факт, что в качестве методологической основы исследований часто используются теории и концепции американских авторов. Ничуть не умаляя достоинств работ Джеффри Тиммонса, Уильяма Байгрева, Дэвида Глэдстоуна, Шеннона Пратта и многих других специалистов, автор все же считает, что анализ рынка венчурного капитала в других странах следует производить на другой теоретической базе, учитывающей специфические хозяйственно-экономические, социально-психологические и исторические условия и особенности этих стран, подчеркивая при этом существующие различия в содержательном понимании ряда терминов и понятий.

Отсутствие глубоких научных работ российских авторов по проблеме венчурных инвестиций может создать опасность в форме ограниченного понимания экономической природы венчурного капитала, что может стать причиной неэффективной эксплуатации этого фактора экономического роста. Появившиеся в последнее время работы Баева JI.A., Гусакова М. А., Денисова Е. Ф., Катькало B.C., Лебедева Е. А., Фирсова В. А., из которых автор почерпнул некоторые интересные идеи, должны послужить устранению этого недостатка.

Несмотря на то, что в мире существуют и другие очаги венчурного финансирования, например, Юго-Восточная Азия, Израиль, Япония, автор в настоящей работе проводит сравнительный анализ двух лидирующих регионов, богатство опыта которых позволит исследовать все известные формы эффективного использования и управления венчурным капиталом и сделать наиболее полные и вероятные прогнозы относительно перспектив и форм развития венчурной индустрии в России.

Перечисленные недостатки в научной разработанности темы и ее исключительная актуальность предопределили выбор темы, логику и структуру настоящего исследования.

Научная новизна и практическая значимость исследования, по мнению автора, состоит в следующем:

• приведены оригинальные, по сравнению с имеющимися в зарубежной и отечественной литературе определения венчурного капитала и венчурной индустрии;

• раскрыто экономическое содержание венчурного капитала, его основные характеристики и функции, исключительная связь с предпринимательством и частным капиталом;

• проведено исследование эволюции венчурного капитала в США и анализ причин его возникновения и развития на Северо-Американском континенте и в Европе, на основе которых делается вывод, что признание США родиной венчурного капитала обусловлено причинами исторического, географического и социально-психологического характера, оказавших воздействие на формирование американского общества;

• проведено изучение влияния государства на процесс венчурного инвестирования в промышленно развитых странах и определение его роли как инициатора инвестиций в развитие предпринимательства в сфере малого и среднего бизнеса;

• дан обстоятельный сравнительный анализ современного состояния венчурной индустрии в США и странах Западной Европы по различным направлениям структуры индустрии (источникам капитала, управляющим венчурными фондами и их специализации, отраслевому и страновому распределению инвестиций, реализации инвестиций и т. д.), в результате которого выявлены и обоснованы основные различия и сходства в функционировании венчурной индустрии США и стран Западной Европы;

• впервые в отечественной научной литературе оцениваются перспективы появления и развития венчурных инвестиций в России;

• на основе факторного анализа перспектив венчурного капитала в России, а также непосредственного личного опыта работы в одном из региональных венчурных фондов Европейского банка реконструкции и развития (ЕБРР), сформулированы оригинальные рекомендации по основным направлениям государственной политики в целях создания благоприятных условий для развития этого типа финансированияприведены обоснованные практические рекомендации по особенностям привлечения иностранного капитала, как наиболее вероятного источника венчурных инвестиций в России.

Практическая значимость диссертации состоит в том, что она является одной из первых попыток в отечественной научной литературе представить комплексный анализ современного состояния венчурной индустрии в развитых странах, оценить эффект воздействия венчурного капитала на социально-экономическое развитие страны и первым исследованием, в котором сформулированы рекомендации по решению проблемы неразвитости венчурных капиталовложений в России на основе реалистичных предложений по формированию государственной политики в этом направлении. Практическая значимость заключается также в том, что автором введен в научный оборот значительный фактический и статистический материал из зарубежных источников.

Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения и выводов, списка литературы и приложения.

Выводы, сделанные автором по ходу исследования, можно резюмировать следующим образом. Венчурный капитал относится к самостоятельным факторам производства и представляет собой комбинацию финансового и человеческого капиталов. Синергетический эффект воздействия двух составляющих стимулирует развитие инновационной активности. Одна из основных особенностей венчурного капитала заключается в его приверженности высоким коммерческим рискам и, соответственно, ориентации на высокие уровни прибыльности. Естественная рискованность венчурного капитала, как всякого инвестиционного актива, усиливается рисками инноваций. В то же время этот тип капитала в большинстве случаев является единственным доступным источником финансирования молодых венчурных фирм. Венчурный капитал разделяет риски венчурных фирм, способствуя повышению устойчивости экономических систем. Венчурный капитал — интегрирующий фактор производства, который значительно сокращает цикл от научных разработок до конечного продукта, позволяя выигрывать основной современный фактор конкурентоспособности — время. В числе особенностей также дробность финансирования, отражающая этапы развития фирмы и ориентация не на возврат вложенных средств, а на развитие самих инновационных предприятий, на повышение их стоимости в результате успешной коммерциализации нововведений и массового выпуска инноваций.

На примере анализа эволюции венчурного капитала в США становится очевидным тот факт, что в формировании институциональной инфраструктуры венчурной индустрии государство играет юочевую роль. Особенно это проявилось на начальном этапе становления рынка (благословение ARD, Закон «Об инвестициях в малый бизнес», создание сети SBICs). Однако со временем его прямое влияние должно заменяться косвенным с передачей ответственности и всего груза проблем частному капиталу. Задача государства — продемонстрировать, что венчурные инвестиции представляют собой выгодное вложение средств и привлечь к этому процессу частных инвесторов, оставив за собой возможность регулирования рынка через общие правила управления инвестиционными ресурсами (причем как государственными, так и частными), через манипулирование требованиями к инвестиционным институтам и их управляющим. Анализ также показал, что венчурные инвестиции не могут обеспечиваться за счет кредитных ресурсов в силу различной природы этих двух видов финансирования. Доля SBICs в общем объеме инвестиций упала с 60% до 20%, а доминантой на рынке стали партнерства, управлявшие частным долгосрочным капиталом. Лидирующая роль государства в формировании венчурной индустрии необходима, но недостаточна. Она обязательно должна поддерживаться пристутсвием других факторов, важнейшие среди которых — долгосрочные финансовые ресурсы, сильное предпринимательство, способное генерировать коммерческие идеи, благоприятный климат фондового рынка.

Сравнительный анализ венчурной индустрии США и Западной Европы показал как присущие венчурному капиталу особенности и характеристики, идентифицированные в первой главе, реализуются в реальном функционировании венчурной индустрии и чем обусловлены сходства и различия такой реализации в США и Западной Европе.

Венчурный капитал наиболее заинтересован в финансировании проектов, связанных с разработкой и внедрением новых инновационных товаров. По этому вопросу принципиальные интересы венчурных капиталистов США и Западной Европы совпадают. Дальнейшее исследование конкретных предпочтений выявило первые различия, заключающиеся в том, что венчурные инвестиции в сравниваемых регионах направляются в те отрасли, где исторически сложились наибольшие конкурентные преимущества.

Неликвидность и долгосрочная природа венчурных инвестиций подразумевает использование адекватных источников инвестиционных ресурсов. В США это реализуется в полной мере — пенсионные фонды, как наиболее яркие представители семьи институциональных инвесторов обеспечивают до 50% емкости рынка новых фондов. В Европе из-за развитости банковской системы эту необходимость заметили значительно позже.

Корпоративная структура венчурных капиталистов в Европе на первый взгляд незначительно отличается от американской. Однако по объемам вложений есть значительные расхождения. В США большинство инвестиций проводят независимые фирмы венчурного капитала — примерно 70%, в европейских странах их доля чуть больше половины. Вторыми по значению в США являются индивидуальные инвесторы, в то время как в Европе это кэптивные фирмы. Этим, в значительной мере, объясняется большая популярность сделок типа LBO среди европейских венчурных капиталистов и здесь же причина различий в содержательном понимании венчурного капитала. Для Европы более характерно осуществление венчурных инвестиций путем реструктуризации предприятий, в то время как в США чаще происходит реализация идей.

Развитость фондового рынка в США и либеральное законодательство о ценных бумагах обусловили доминирующее положение реализации венчурных инвестиций через механизмы фондового рынка. В Европе, несмотря на появление специальных рынков, где торгуются акции молодых предпринимательских фирм наблюдается тяготение к альтернативным вариантам реализации своих инвестиций, таким как продажа стратегическому покупателю или партнерам-акционерам.

Таким образом, несмотря на достаточно большое сходство, между венчурной индустрией США и Западной Европы существуют значительные различия, обусловленные историческими, социально-психологическими и экономическими факторами. Многообразие форм и механизмов функционирования венчурной индустрии предоставляет России возможность проанализировать то передовое, чего достигли развитые страны, и выбрать такую модель развития инвестиционно-инновационной активности, которая сможет быть максимально эффективно адаптирована к сегодняшним экономическим условиям.

Анализ этих условий позволил выявить, что разные факторы, способствующие появлению в России венчурной индустрии находятся на разных уровнях развития и, соответственно, готовности к включению в венчурный процесс, поэтому наиболее вероятно будет предположить, что венчурная индустрия может появиться в нашей стране только в определенных формах. Существование реальных предпосылок для генерации идей в научном сегменте проблемы и потенциальная готовность к венчурному инвестированию только негосударственных пенсионных фондов приведут к такой модели поведения венчурных капиталистов, при которой незначительные инвестиции будут проводиться в предпринимательские фирмы на этапе их создания. Период владения акциями таких фирм будет, вероятнее всего, продолжительный в силу того, что не существует пока реальных, приемлемых для венчурных капиталистов механизмов выхода из компаний-реципиентов. Альтернативной моделью может стать модель, которой придерживаются сейчас иностранные венчурные фонды, действующие в России финансирование «проблемных» компаний. Однако, для реализации такой модели необходим сильный менеджмент, с которым наша экономика испытывает пока большие затруднения, а также, в некоторых случаях, возможность использования инновационных разработок.

Однако, ценность настоящей работы как мы отмечали в самом начале заключается не только в выводах по результатам исследования, но и в практических рекомендациях, ряд которых мы касались по ходу исследования, включая практические рекомендации по формированию венчурных фондов. Сейчас автор находит наиболее уместным обобщить и структурировать все рекомендации, направленные на стимулирование венчурных инвестиций в России, которые выработались в результате написания настоящей работы.

В нашей стране среди текущих экономических проблем существуют, по крайней мере, две, которые могут быть решены с помощью венчурного капитала — конкурентоспособность российских компаний на международном рынке и высокий уровень безработицы. Венчурный капитал, стимулируя развитие предпринимательства способствует как росту конкурентоспособных компаний, так и снижению безработицы. Для развития венчурного капитала в России автор рекумендует предпринять определенные шаги в четырех основных сферах: экономической, юридической, финансовой и культурной. Приоритетные направления должны быть следующие:

• создание предпринимательской инфраструктуры.

• развитие эффективных способов стимулирования предпринимателей через механизмы корпоративного управления.

• развитие долгосрочных источников капитала.

• активизация создания венчурных фондов.

• государственная поддержка венчурных инвестиций.

Первые два направления призваны увеличить инвестиционные возможности для венчурного капитала, в то время как остальные должны способствовать созданию источников фондов.

Каждое направление подразумевает набор конкретных шагов, которые необходимо сделать, чтобы приоритеты были достигнуты. Так, создание предпринимательской инфраструктуры должно включать в себя, по мнению автора, прежде всего развитие учебных программ по предпринимательству, сфокусированных на оценке предпринимательских идей, маркетинге и анализе технической информации. Кроме того, особое внимание должно быть уделено вопросам защиты интеллектуальной собственности и авторских прав. Государству необходимо позаботиться о том, чтобы инновационные компании имели право на признание своих разработок. Система государственной стандартизации и сертификации должна быть более динамичной в рассмотрении заявок предпринимательских фирм, поскольку продолжительное ожидание результатов тестов может свести на нет все разработки компании по причине потерянного времени. Сюда же следует отнести и коммерциализацию исследований. Необходимо дать возможность научным учреждениям быть финансово самостоятельными и обеспечить определенную свободу в распоряжении результатами своих исследований. Самим же учреждениям для достижения этой цели необходимо развивать связи с представителями малого бизнеса. Через обучение у предпринимателей и представителей крупных и средних фирм следует популяризовать идеи возможной продажи доли компании через механизмы MBO/MBI. Для малых предпринимательских фирм необходимо упростить все административные процедуры, включая регистрацию компаний (хотя определенные шаги по этому направлению уже были сделаны — была введена упрощенная форма бухгалтерской отчетности, все еще остается много сложных и нерешенных вопросов). Рекомендуется рассмотреть вопрос о более либеральном трудовом законодательстве, отвечающем требованиям предпринимательства.

Под развитием эффективных способов стимулирования предпринимателей через механизмы корпоративного управления автор имеет в виду создание стимулов для предпринимателей и менеджеров в виде, например, пониженных ставок налогообложения для них, как частных инвесторов, в случае если они инвестируют свои средства в венчурную фирму. Налоговое законодательство не должно ставить препятствий на пути роста молодых компаний, а наоборот должно позволять менеджерам приобретать на привлекательных условиях акции венчурных фирм. Налогообложение доходов по этим бумагам также следует держать на низком уровне, хотя бы в первые годы существования фирмы. Этот вопрос необходимо рассматривать более внимательно, но основное, что хотел донести автор это то, что в активе предпринимательских фирм, которые ищут профессиональную команду управляющих, существует практически единственный вариант стимулирования интереса команды — через опционы на покупку акций.

Развитие долгосрочных источников капитала может происходить разными путями. Необходимо учитывать следующие возможности: переход к накопительной системе пенсионного обеспечения, снятие жестких ограничений на целевое размещение активов пенсионных фондов, страховых компаний, разрешение вложений определенной части активов в высокорискованные инструменты фондового рынка, такие как акции предпринимательских фирм, введение новых принципов диверсификации активов (по примеру существования «prudent man rules» в США), основанных на разумном их распределении. При этом, естественно, особое внимание должно уделяться профессионализму управляющих компаний и конкретных менеджеров фондов. Одновременно изменения должны вводиться в регуляции фондовых рынков. Для повышения надежности инвестиций в акции малых компаний целесообразно рассмотреть возможность создания для таких бумаг отдельного рынка, где будут существовать повышенные требования к раскрытию информации об эмитентах и строгие правила корпоративного управления, которым такие эмитенты должны будут следовать. Допуск на такой рынок, по аналогии с США, будут иметь только квалифицированные покупатели, способные на основе анализа предоставляемой информации оценить риски, связанные с покупкой той или иной бумаги.

По активизации создания венчурных фондов к тому, что было приведено в качестве практических рекомендаций в последней главе можно добавить лишь одно — основные цели, которые должны преследоваться при структурировании венчурного фонда следующие:

• избежание двойного налогообложения (первый раз при ликвидации позиции в компании-реципиенте, второй — при выплате доли инвесторам).

• фонд должен удовлетворять потребности любого инвестора (вне зависимости, является ли он налогоплательщиком или нет).

• фонд должен быть структурирован таким образом, чтобы комиссионные венчурных капиталистов, также как и доля совокупного дохода выплачивались из прибыли фонда.

• все возможные налоги должны быть минимизированы.

• структура должна быть такой, чтобы участие в фонде можно было предложить целевой группе инвесторов.

• фонд должен оперативно и легко управляться, без необходимости проведения собраний в офф-шорных зонах.

В сфере государственной поддержки венчурных инвестиций основные ожидания связаны с принятием государством эффективных мер в области финансовой, экономической и юридической политики. В некоторых странах правительства реализуют программы по поддержке малого бизнеса, но наибольший эффект от этих программ будет достигнут при сотрудничестве с индустрией частного капитала. Простое вливание средств в нуждающиеся в финансировании компании лишь приведет к дисбалансу рынка частных инвестиций и вряд ли приведет к повышению конкурентоспособности таких компаний. Венчурные капиталисты должны сопровождать такие программы, поскольку, инвестируя в предпринимательские фирмы они вкладывают в них не только финансовые ресурсы, но и значительный объем ноу-хау, поскольку осознают ответственность за развитие такой компании, которую они берут на себя. Для того, чтобы привлечь инвесторов в государственные программы, им необходимо продемонстрировать, какие доходы они смогут получить и сделать это лучше, чем венчурные капиталисты, вряд ли кто сможет. Как показывает опыт развитых стран, наиболее эффективные результаты были достигнуты именно с участием в программах венчурных капиталистов, экономические и социальные выгоды от таких программ продолжались долгое время после того, как прямое участие государства было завершено.

Если хотя бы небольшая часть приведенных рекомендаций, основанных на самом исследовании и его выводах будет принята во внимание или даже осуществлена, автор будет считать свою работу достигшей поставленной цели.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

И ВЫВОДЫ.

Цель настоящего исследования заключалась в наиболее широком представлении венчурного капитала как нового фактора производства, способного влиять на экономическое развитие хозяйственных систем путем стимулирования научно-технической, инновационной и инвестиционной деятельности, приводящего к структурному обновлению экономики, повышению конкурентоспособности ее субъектов на национальном и глобальном уровнях.